2014 Gefahren durch Niedrigzinsen

Veröffentlicht 2014-10-15

Sieht man nicht so genau hin, dann könnte man zu dem Eindruck kommen, 2014 hätte sich in der Zinslandschaft nicht viel getan. Extrem niedrig waren die Zinsen ja schon seit 2012. Doch – weit gefehlt. 2014 hat eine nochmals massive Verschärfung der ohnehin schon prekären Niedrigzinssituation gebracht. Als Beispiel mag hierfür eine im Januar emittierte 10-jährige BMW-Anleihe dienen. Im Januar konnte sich BMW für 2,65% Zins für 10 Jahre verschulden. Das erschien schon extrem niedrig. Aktuell (30.9.2014) jedoch notiert diese Anleihe bei rund 110% und bringt damit nur noch eine Rendite von 1,5%. Selbst unbesicherte Unternehmensdarlehen guter Emittenten bringen somit kaum noch Ertrag.

Was ist die Ursache dieser scheinbar ungebremst zurückgehenden Zinsen? Es ist natürlich der Liquiditätsdruck, den alle großen Notenbanken erzeugen. Sie tun dies, weil sie wissen, dass nicht die Inflation die Weltökonomie gefährdet, sondern die Deflation. Trotz dieser niedrigen Zinsen und der Überflutung mit billigem Geld sind wir der Deflation weltweit näher als der Inflation. Im Übrigen wäre ein wenig Inflation nicht nur wünschenswert, sondern auch weit weniger gefährlich als dies manche Marktkommentatoren glauben machen wollen. Sollten sich tatsächlich Inflationsraten einstellen, die unerwünscht hoch sind, so stehen den Notenbanken sämtliche Instrumente zur Verfügung, um die Preisentwicklung zu bremsen. Zunächst müssten sie noch nicht einmal die Zinsen anheben, eine Normalisierung der Geldüberversorgung (Quantitative Easing) würde vermutlich schon genügen. Die Deflation ist hingegen die wahre Bedrohung insbesondere für die reifen Volkswirtschaften mit ungünstigen demographischen Strukturen.

Schaut man sich die Situation aus dem makroökonomischen Blickwinkel an, dann stellt man fest, dass das Wirtschaftswachstum über Jahrzehnte hinweg durch Kreditaufnahmen gesteigert wurden. Möglich war dies in erster Linie durch großzügige Geldversorgung seitens der Notenbanken und durch aggressiv kreditvergebende Banken. Irgendwann stieß diese Maßnahme an ihre Grenzen, die Weltökonomie wurde süchtig danach und es musste immer mehr Geld in den Kreislauf geschleust werden. Dabei blähten sich die Bilanzen der Volkswirtschaften immer weiter auf. Ein massives Staatsschuldenwachstum und eine starke Ausweitung der Bankbilanzen waren die Folge. Wo Schulden sind, gibt es freilich auch Gläubiger. Die Reichen dieser Welt wurden im Zuge dieser Entwicklung immer reicher, die Schere zwischen arm und reich ging immer weiter auseinander und so erwies sich die Vorgehensweise der Notenbanken/Finanzpolitik, die im Sinne einer Förderung des Wirtschaftswachstums (z.B. expliziter Auftrag der Fed) vielleicht gut gemeint war, im Nachhinein sogar als unsozial. Betrachtet man die Situation aus dem Blickwinkel der Schuldner, dann muss man eingestehen, dass höhere Zinsen angesichts der riesigen weltweiten Schuldenberge gar nicht mehr bezahlbar wären. Würde man die Zinsen also wieder spürbar nach oben schleusen, fangen sofort die schwächsten Stellen der Ökonomie wieder an zu wackeln.

Wie kommt man also wieder raus aus dem Dilemma?

Dafür gibt es zwei Möglichkeiten:

Entweder man streicht die Schulden, lässt Insolvenzen zu, auch von Staaten, Banken und Versicherungen. Das wäre der sauberste Weg, aber er wäre wohl mit einem unkontrollierbaren Zusammenbruch des Weltfinanzsystems verbunden. Daher wurde dieser Weg bislang zurecht vermieden.

Die Alternative ist, dass man versucht, den Schuldenberg über einen langen Zeitraum abzutragen – vielleicht noch nicht einmal absolut, aber in Relation zum BIP. Letzterer Weg wurde weltweit im Wesentlichen beschritten. Das war eine Vorgehensweise im Sinne einer kurzfristigen Stabilisierung des Systems, die Vermögenswerte der Bevölkerung wurden damit zunächst einmal „gerettet“. Der Preis dafür ist jedoch, dass kaum noch Ertrag auf diese überbordend großen Vermögensbestände erwirtschaftet werden kann, weil die Schuldner sonst in die Knie gehen. Das ist für den Privatanleger schon ein großes Problem, denn nicht wenige Menschen leben im Alter auch von Erträgen auf Vermögensbestände. Für Lebensversicherungsunternehmen, die in den vergangenen Jahrzehnten Garantiezinsen von bis zu 4% versprochen haben, ist die nun erreichte Niedrigzinssituation existentiell bedrohend.

Wer heute als Personenversicherer seine Hausaufgaben im Asset-Liability-Management nicht gemacht hat und sich gegen die nun eingetretene Situation abgesichert hat, der wird über kurz oder lang die Versprechen der Passivseite nicht mehr erfüllen können. Ein flüchtiger Blick auf die deutsche Lebensversicherungslandschaft fördert dabei die Dimension des Problems noch nicht zu Tage. Die Nettoverzinsungen aus Kapitalanlagen sind überraschend hoch und stabil. Ein näherer Blick jedoch zeigt, dass die recht hohen Nettoverzinsungen zunehmend aus Gewinnrealisierungen von Bewertungsreserven resultieren. Diese sind bei extrem niedrigen Zinsen natürlich in großem Umfang vorhanden – noch.

Die Lebensversicherer müssen schon seit einigen Jahren zusätzliche Rückstellungen in die Bilanz einstellen, die sog. Zinszusatzreserve. Die Berechnungsmethodik für diese Zusatzreserve beruht auf langjährigen gleitenden Durchschnitten und nicht zuletzt der Zinsrückgang des Jahres 2014 wird dazu führen, dass in den nächsten Jahren weitere riesige Milliardenbeträge in den Bilanzen rückgestellt werden müssen. Diese können im Moment noch durch die Auflösung von Bewertungsreserven finanziert werden. Doch jeder Verkauf eines Papiers mit hohem Kupon verschärft das Problem für die Folgejahre, ausreichend Ertrag vorweisen zu können. Irgendwann wird den Gesellschaften, die sich nicht ausreichend vorbereitet haben, die Luft ausgehen.

Geht die Welt deshalb unter? Nein!

Letztlich ist ein großer Teil der Lebensversicherungskunden im Bestand in einer insgesamt guten Situation. Ihre Ansprüche aus ihren Versicherungsverträgen dürften zu dem Sichersten gehören, was man haben kann. Die meisten Verträge haben zudem Garantiezinsen, die attraktiv sind. Wenn es bei einzelnen Gesellschaften eng wird, dann gibt es mehrere Möglichkeiten:

Möglichkeit 1

Vielleicht ist es mit ein/zwei Verlustjahren bei der betreffenden Gesellschaft getan. Das ist zwar unangenehm für das Versicherungsunternehmen, aber zunächst nicht für den Kunden.

Möglichkeit 2

Eine zweite Möglichkeit ist, die Auffanggesellschaft Protektor erneut zu nutzen und die Versicherungsverträge so zu bedienen. In Japan hat es seit Mitte der 90er Jahre immerhin 9 insolvente Lebensversicherer gegeben. Auch dort hat sich die Uhr weitergedreht.

Möglichkeit 3

Selbst eine Herabsetzung der Garantiezinsverpflichtungen durch die Aufsichtsbehörde BaFin gemäß §89 Abs. 2 VAG wäre zwar für den einzelnen Kunden äußerst ärgerlich, ggf. auch bedrohlich. Aus makroökonomischer Sicht wäre es aber letztlich verschmerzbar, wenn diese Maßnahme lediglich vereinzelt bei Versicherern zur Anwendung käme.

Sollte dies alles nicht reichen, dann ist vermutlich eine generelle Neuordnung des weltweiten Finanzsystems unumgänglich. In diesem Fall werden ohnehin alle Karten neu gemischt.

Fazit:

Auch wenn die Verfassung des weltweiten Finanzsystems weiterhin als sehr angespannt gelten muss, in einem deutschen Lebensversicherungsvertrag kann man sich vergleichsweise sicher fühlen. Wie gut die Rendite in der verbleibenden Vertragslaufzeit sein wird, ist freilich eine andere Frage. Entscheidend wird dabei die Aktivseite, also die Situation des Kapitalanlagebestandes eines Lebensversicherungsunternehmens sein. Wer seine Hausaufgaben beizeiten gemacht hat, der hat hohe Reserven in den Büchern, mit denen die Verpflichtungen den Kunden gegenüber in den Jahren bis zur Vertragsfälligkeit noch lange bestritten werden können. Unternehmen, die dies nicht getan haben, werden hingegen stürmische Zeiten erleben. Betroffen werden aber vorwiegend die Aktionäre (soweit vorhanden), das Management und ggf. auch die Belegschaft sein, der Versicherungskunde kann relativ ruhig schlafen.

Martin Reisch
Autor

Martin Reisch

Beirat der Partner in Life S.A.
Background:
Langjährig Kapitalanlage Management
Assekuranz- /Bank-Branche


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